전략의 역풍 : 잘못된 방향으로 베팅한 매크로 펀드들
최근 국채 시장에 급격한 변화가 일어나면서 매크로 펀드들이 뜻하지 않은 큰 손실을 입고 있습니다. 블룸버그의 사이먼 블랙 전략가에 따르면, 이들 펀드는 전반적으로 국채 급락의 잘못된 방향에 포지션을 잡은 것으로 보입니다. 헤지펀드리서치(HFR) 지수를 통해 분석해보면, 이들 수익률의 금리 민감도는 최근 몇 주 동안 꾸준히 상승해왔는데, 이는 매크로 펀드들이 트럼프 행정부의 관세 정책 등 잠재적 악재 시나리오에 대비해 특정 포지션을 구축했기 때문으로 분석됩니다. 그러나 현실은 이들의 예상과 전혀 다른 방향으로 전개되었습니다.
특히 주목할 점은 국채가 과거에는 시장 불안 시기에 투자자들이 몰리는 '안전자산(risk-off)'으로 여겨졌으나, 최근에는 오히려 위험 요소로 작용하는 '위험자산(risk-on)'으로 그 성격이 완전히 변화했다는 사실입니다. 이로 인해 HFR의 매크로/CTA 지수는 이번 달 기준으로 거의 3%나 하락했으며, 일부 대형 펀드들은 이보다 더 큰 손실을 기록 중인 것으로 알려졌습니다. 매크로 펀드들의 국채에 대한 민감도는 계속 상승하고 있는데, 이는 포지션을 더 늘려서가 아니라 수익률 상승(즉, 국채 가격 하락)으로 인한 손실이 기하급수적으로 커지고 있기 때문입니다.
현재 글로벌 금융시장에서는 미국의 재정적자 우려와 인플레이션 압력 지속으로 국채 수익률이 급등하는 상황이 전개되고 있습니다. 10년물 미 국채 수익률은 4.5%를 넘어서며 2년 만에 최고치를 기록했고, 30년물 수익률도 4.7%를 향해 상승 중입니다. 이는 새롭게 출범한 트럼프 행정부의 대규모 감세와 재정지출 확대 계획으로 인한 재정적자 우려가 시장에 반영된 결과입니다. 또한 인플레이션이 예상보다 견고하게 유지되면서 연준의 금리 인하 기대감도 크게 약화된 상황입니다. 이런 복합적 요인들이 매크로 전략가들의 예상을 완전히 뒤엎는 결과로 이어지고 있습니다.
단순한 손실 그 이상 : 시스템적 위험의 확산
이 문제는 단순한 투자 손실에 그치지 않고 금융시스템 전반에 위험을 가중시키고 있습니다. 헤지펀드들은 레버리지를 극대화하기 위해 국채를 Repo(환매조건부매매) 거래의 담보로 활용하는데, 국채가 대규모로 매도되고 가격이 급락할 경우 SOFR(미국 기준 레포 금리)에 자금 조달 압력이 발생하게 됩니다. 실제로 현재 오버나이트 일반 담보 레포 금리는 점차 상승하고 있으며, 이는 시장 전반의 유동성 경색으로 이어질 수 있습니다.
더 심각한 문제는 '베이시스 리스크(basis risk)'입니다. 베이시스 리스크란 파생상품과 기초자산 간의 가격 차이로 인해 발생하는 위험을 말하는데, 현재 국채 시장에서는 이 문제가 점점 확대되고 있습니다. 시장 유동성이 악화되고 미국 국채에 대한 위험 인식이 높아짐에 따라 스왑 스프레드는 더욱 마이너스로 이동하고 있으며, 국채 선물의 미결제약정(open interest)도 급격히 감소하고 있습니다. 국채 선물과 현물 간의 가격 차이가 비정상적으로 확대되면서, 많은 투자자들이 이 차이를 이용해 수익을 내는 '베이시스 트레이드'에서 큰 손실을 보고 있습니다.
블룸버그 데이터에 따르면, 베이시스 트레이드의 규모는 약 1조 달러에 달하는 것으로 추정됩니다. 이는 2020년 3월 코로나 팬데믹 초기나 2023년 실리콘밸리은행(SVB)과 시그니처은행의 파산으로 촉발된 지역은행 위기와 같은 큰 금융 불안정을 야기할 수 있는 심각한 위험 요소입니다. 당시에도 국채 시장의 유동성 경색이 금융시스템 전반으로 확산되면서 연준의 긴급 유동성 공급 조치가 필요했던 전례가 있습니다.
또한 최근 MOVE 지수(국채 변동성 지수)가 급등하면서 시장의 불안감은 더욱 고조되고 있습니다. 변동성이 높아지면 기관투자자들의 리스크 관리가 더욱 어려워지고, VaR(Value at Risk) 모델에 따른 강제 매도가 발생할 가능성도 커집니다. 이미 일부 대형 투자은행들은 트레이딩 데스크의 위험 노출도를 줄이고 있다는 소식이 전해지고 있으며, 이는 시장 유동성을 더욱 악화시킬 수 있는 요인입니다.
퍼펙트 스톰과 연준의 개입 가능성
지금 국채 시장은 여러 위험 요소가 동시에 터지는 '퍼펙트 스톰'을 맞고 있으며, 가격 변동성도 이를 그대로 반영하고 있습니다. 미국 재정정책의 불확실성, 인플레이션 우려, 연준의 통화정책 경로 재설정, 그리고 헤지펀드들의 대규모 포지션 조정이 동시에 일어나면서 시장 불안이 가중되고 있습니다. 최근 미 재무부는 재정적자 확대로 인해 대규모 국채 발행을 계속하고 있고, 연준은 양적 긴축을 통해 보유 국채를 시장에 매도하고 있어 수급 불균형이 심화되고 있습니다.
이런 상황이 지속된다면, 연방준비제도(Fed)가 시장 안정을 위해 개입해야 할 압박이 커질 것입니다. 블랙 전략가는 연준이 베이시스 트레이드 관련 특별 조치나, 헤지펀드가 스탠딩 레포 시설(SRF)에 접근할 수 있도록 허용하는 조치를 검토할 가능성이 있다고 지적합니다. 실제로 과거 금융위기 시에도 연준은 다양한 유동성 공급 프로그램을 통해 시장을 안정시킨 바 있습니다. 2020년 3월에는 코로나 팬데믹으로 인한 국채 시장 혼란을 진정시키기 위해 무제한 양적완화와 다양한 긴급 유동성 프로그램을 도입했고, 이는 시장 안정에 큰 역할을 했습니다.
현재 제롬 파월 연준 의장은 인플레이션 억제에 초점을 맞추고 있지만, 금융시장의 불안정성이 실물경제로 전이될 위험이 커진다면 정책 우선순위를 재조정해야 할 수도 있습니다. 최근 FOMC(연방공개시장위원회) 의사록에서도 일부 위원들이 금융안정성 우려를 제기한 것으로 알려져 있습니다. 월가에서는 이미 2024년 말 금리 인하 기대감이 약화되는 가운데, 국채 시장의 불안정성이 글로벌 금융시장 전반으로 전이될 가능성에 대한 우려가 높아지고 있습니다.
특히 해외 투자자들의 미 국채 보유 비중이 감소하고 있는 점도 주목할 필요가 있습니다. 일본과 중국 등 전통적인 대형 국채 매수자들이 자국 통화 방어와 자체적인 경기 부양을 위해 미 국채 매입을 줄이고 있어, 미 재무부 입장에서는 국채 소화에 어려움을 겪을 가능성도 제기되고 있습니다. 이런 상황에서 헤지펀드와 같은 주요 시장 참여자들의 국채 매도가 가속화된다면, 이는 금리 상승 압력을 더욱 가중시킬 수 있습니다.
결론적으로, 현재 국채 시장의 혼란은 단순한 가격 조정을 넘어 금융시스템 전반의 안정성을 위협할 수 있는 수준으로 발전하고 있습니다. 매크로 펀드들의 잘못된 베팅이 초래한 손실은 레버리지와 베이시스 리스크라는 두 가지 채널을 통해 시스템적 위험으로 확대될 가능성이 있으며, 이러한 위험이 실물경제로 전이되는 것을 막기 위해 연준의 적극적인 개입이 필요할 수도 있습니다. 금융시장 참여자들은 향후 몇 주간 국채 시장의 움직임과 연준의 대응을 주시하며, 포트폴리오 리스크 관리에 더욱 신경 써야 할 것입니다.